大客户即大股东：从燧原科技看“客户依赖＋股东身份”双重关系的审核论证路径

燧原科技成立于2018年3月，专注云端AI芯片，已自研迭代四代架构、五款芯片，与摩尔线程、沐曦股份、壁仞科技并称“国产GPU四小龙”，2026年6月15日过会、6月18日提交注册，拟科创板募资约60亿元。其招股书同时显现两组风险：

其一，公司带着逾40亿元累计亏损上市（报告期2023—2025年归母净亏损三年合计43.39亿元，截至2025年末合并未弥补亏损44.41亿元）。

其二，“第一大股东即第一大客户”的叠加绑定：

1. 第一大股东：腾讯科技及一致行动人苏州湃益合计持股20.2580%，为单一持股比例最高的第一大股东（发行人无控股股东，实控人赵立东、张亚林合计控制28.1357%），腾讯科技（深圳）有限公司投资并购部副总经理姚磊文任公司董事。

2. 第一大客户：2023—2025年对腾讯销售占比（含直接销售及AVAP模式、按终端客户统计）由33.34%攀升至83.79%，腾讯为第一大客户。

这一“双绑定”结构，构成本次审核最核心的问询焦点——监管须判断该关系是否削弱发行人独立性、是否构成变相关联交易非关联化、是否影响持续经营能力的真实性与可持续性。

（一）第一轮问询：关联交易的合理性、必要性、公允性与独立性

问询要求：说明与腾讯关联交易的商业合理性、必要性、公允性，是否具备面向市场独立经营的能力，对腾讯是否构成依赖。

（二）第二轮问询：预付款合规性与非关联客户进展

问询要求：腾讯相关预付款用于上游供应链采购的具体安排是否符合行业惯例；与非关联方客户合作进展（框架合同、已交付数量、期后预计供货量、收入利润、灰度测试进展、预计供货时间等）。

（三）审核中心意见落实函及上会问询

问询要求：说明对腾讯关联销售持续增长且占比高的相关风险；与主要客户合作的稳定性及持续性。

回复原文（节录）：

合作演进：“公司与腾讯于2019年起开始合作……期间历时7年，从单一场景小规模验证到多场景大规模验证，再到常态化批量合作。”

供需逻辑：“报告期内，腾讯对AI加速卡需求规模远超公司目前供应能力；同时，公司秉承‘优先单点突破、后续以点带线、逐步以线带面’的客户战略，将有限资源聚焦腾讯。”

风险自承：“若未来公司产品无法紧跟AI需求有效迭代……或公司未来新客户拓展不达预期，且腾讯采购策略发生重大变化……将对公司未来业务发展及经营业绩产生不利影响。”

回复核心要点：将合作定性为长期深度绑定与战略协同，同时自承风险敞口，以双向坦陈换取审核信任。

综观问询与回复，可提炼一条论证主线：客户集中是行业阶段属性，股东即客户是历史融资结果，二者叠加不当然等于不独立或利益输送。具体建议如下。

1. 主动适用更严标准。即使腾讯不构成控股股东，仍建议比照关联交易履行董事会/股东大会审议、独立董事专项意见及持续披露，以“实质重于形式”从严处理，用过度合规换取审核信任，并消解“关联交易非关联化”质疑；同时守住终端用途穿透至腾讯真实业务、预付款安排对标行业惯例两条合规底线。

2. 构建可比公司矩阵并慎用承诺。选取寒武纪、摩尔线程、沐曦股份等A股已上市AI芯片/算力公司，论证客户集中度在行业可比区间而非异常值；对非腾讯客户占比的提升，宜以灰度测试进展、框架合同与“采购短名单”等趋势性披露呈现，避免给出硬性承诺，以免触发不达标后的解释与披露义务。

3. 收入穿透至终端并预判退出场景。对腾讯采购进行终端用途穿透，证明芯片用于其真实业务而非转售或循环；同时前瞻性回应腾讯后续稀释或减持情形下的合作延续机制，避免被反向追问“战略客户流失”风险——反向逻辑在于，腾讯作为股东的利益系发行人股权价值增长，经济动机上排斥而非鼓励掏空。

4. 持续经营能力论证须与客户集中论证协同。在60亿募资与持续亏损并存背景下，“持续经营能力”本身构成独立问询点，单就客户依赖论证突破而盈利可持续论证失衡，易致整体被否；二者应同步闭环。